中国联通营销费用节省带动利润超预期

公司中报公布，业绩高于预期。中国联通公告中报业绩，上半年净利润 11.55亿，同比上升 32%，高于我们 8.7 亿，同比持平的估计。营销费用的节省是利润超预期的主要原因。

二季度收入符合预期。（1）公司二季度单季收入623亿，其中服务收入540亿，基本符合于我们预期的610亿和530亿。（2）上半年3G用户新增1750万，增速低于公司年初的全年3G用户目标，预计12年3G用户新增总数将在4500万以内。（3）3G用户 ARPU值91.8元，移动用户ARPU值48.1元，基本符合预期。

人工成本、手机补贴低于预期，销售费用率低于预期。（1）1H12公司在市场营销推广方面力度相比2H11有所放缓，反映在人工成本、手机补贴、销售费用率等方面低于预期。（2）公司二季度人工成本68.9亿，低于我们预期的72亿；机补贴15.4亿，低于我们预期的19亿；销售费用率13.2%，同样低于我们13.5%的判断。

下半年将迎来营销旺季，市场推广相关费用可能攀升。（1）上半年公司3G用户数增长势头相比11年下半年有所放缓，虽然带来成本的节约以及上半年利润的超预期，但不符合公司3G业务长远的发展方向。（2）三、四季度，随着学校开学、十一长假、以及圣诞元旦的营销旺季到来，公司可能会重新加大市场推广力度，造成相关费用（手机补贴、销售费用等）占比回升。

维持盈利预测和评级。虽然上半年由于费用节省公司业绩高于我们预期，但考虑到下半年公司可能重新加大营销投入，我们维持全年盈利估计不变，预计公司12-14年EPS分别为0.10、0.26和0.47元，维持"中性"评级。