中国联通:业绩超预期，下半年有望持续惊喜

公司公布中报,上半年收入增长20%,净利润增长32%。

实际利润增速超过40%。去年上半年公司获得汇兑4.4亿汇兑收益,今年则有1.18亿汇兑损失。不考虑此因素影响,公司实际利润增速将超40%。

3G规模效应显现,补贴使用效率提升。上半年3G收入277.5亿元,同比翻番;终端补贴35亿,同比增16.7%。虽然3GARPU值91元下降28%,但新增3G用户1750万上升77%。从单用户补贴额来看,去年同期为354元/户,今年为200元/户,补贴效率已经大幅提升。我们认为补贴效率主要有二:1、公司适时转变营销思路,重点以存费送费方式发展带机入网用户,从而节省了补贴费用;2、公司今年5月份开始大量销售20元3G卡,实现0补贴高效发展用户。公司上半年的营销策略具有可持续性。全年补贴占收比有较大的下降空间。

资本开支计划执行略显滞后,但折旧额增速将有效控制,对业绩影响有限。上半年资本开支389亿元,完成计划约39%,低于移动及电信进度,但同比增近50%,显示出公司建网力度。我们认为公司全年仍将大概率维持原资本开支计划。折旧额303亿元,同比增6%。我们测算全年资本开支达至1000亿,全年新增折旧额将在40亿左右,同比增7-8%,低于收入增速,因此对业绩影响有限。

现金流存隐忧,后期应关注财务费用影响。公司经营性现金流367亿元,同比仅增3%。经营性营收项目增加、财务费用大幅上升、存货增加等产生了较大影响。二季度经营现金流环比上升不明显,同比有所下降。与此对应,筹资性现金流净额发生很大变化(由-31亿变为+24亿),财务费用上升1倍多,因此导致三费占比有小幅上升,我们提示关注公司下半年财务杠杆的运用对运营及业绩的影响。

盈利预测及投资建议:年底以前存在超额相对收益机会,建议积极配臵。下半年是行业旺季,公司用户数环比有所提升。从业绩来看,补贴控制及折旧占比下降带来的节约将对业绩带来更多的正面影响,公司业绩增速有望超越同行业,年低之前存在超额相对收益机会。建议积极配臵。我们暂维持公司2012-2014年EPS预测为0.12元,0.18元,0.28元。维持推荐评级。

风险提示:网络改善进度与用户快速发展无法同步。 

作者：张镭   来源：中投证券